© SAGA- saga.vn, 13/12/2007 . Giá trị của doanh nghiệp phụ thuộc vào dòng tiền mà doanh nghiệp tạo ra được trong tương lai, hay thu nhập mà các cổ đông nhận được (cổ tức). Làm thế nào để tối đa hóa giá trị của mỗi cổ phần là hay tối đa hóa lợi ích của cổ đông là một bài toán khó đối với các giám đốc tài chính. Một trong những yếu tố tác động đến giá trị của doanh nghiệp đó chính là cấu trúc vốn.

Cấu trúc vốn là sự kết hợp các loại chứng khoán khác nhau của doanh nghiệp bao gồm chứng khoán nợ và vốn chủ sở hữu. Doanh nghiệp có thể phát hành nhiều loại chứng khoán khác nhau, với vô số sự kết hợp, tuy nhiên việc tìm kiếm một cấu trúc vốn tối ưu để tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp là một điều khó khăn đây cũng là một trong những nhiệm vụ nan giải của các giám đốc tài chính.

Trong bài này mình sẽ tiếp tục sử dụng bảng tính Excel và phần mềm mô phỏng kinh doanh Crystal Ball 2000 để thiết lập một cấu trúc vốn tối ưu trong một trong doanh nghiệp.

Những giả định của mô hình

Mô hình được xây dựng với các giả định dưới đây:

• Thuế thu nhập doanh nghiệp là 28% và được giả  sử là sẽ giữ nguyên không đổi trong suốt quá trình hoạt động của doanh nghiệp.
• Hệ số beta của doanh nghiệp là 1.2 và được giả định là giữ nguyên không đổi.
• Lãi suất phi rủi ro là 6% và cũng giả định là giữ nguyên không đổi.
  Suất sinh lợi của thị trường là 12% và cũng giữ nguyên không đổi.
• Ta cũng giả sử giám đốc tài chính của doanh nghiệp nghiên cứu đánh giá:
  • Tốc độ tăng doanh thu hàng năm từ năm 2 đến năm 7 có các trường hợp sau: 10% với xác suất 10%, 11% với xác suất 30% và 13% là 60%.
  • Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận vĩnh viễn của doanh nghiệp bắt đầu từ năm thứ 8 tuân theo phân phối tam giác với các khả năng xảy ra là: 0.05, 0.06, 0.07 và từ năm thứ 8 trở đi vốn điều lệ của doanh nghiệp là không đổi.
• Mệnh giá của mỗi cổ phần là 10 đồng.
• Công ty bắt đầu với tổng vốn là 1200, và để đảm bảo cho việc thực hiện các kết quả kinh doanh chúng ta giả định nhu cầu tăng vốn của công ty qua các năm như sau. Và tỉ lệ lợi nhuận giữ lại của doanh nghiệp là 0.6.

• Ta cũng giả định chi phí giá vốn hàng bán của doanh nghiệp, chi phí bán hàng, chi phí quản lý doanh nghiệp lần lượt chiếm 0.82, 0.04, 0.1 doanh thu thuần.
• Doanh thu thuần của doanh nghiệp là 8500 vào năm thứ 1.
• Thị trường vốn là hoàn hảo, giả định này có ý nghĩa lãi suất cho vay của doanh nghiệp đã tính đến chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp.

Thiết lập mô hình

Tại ô C2 ta nhập đại một con số bất kì tất nhiên là lớn hơn không. Sau đó vào cell trên thanh công cụ chọn define decision (cell/define decision) sau đó tạo các tham số như sau: (Ta giả sử rằng doanh nghiệp không thể nào vay vốn đến mức nợ / VCSH là 10 lần)

Tại ô:
B9 gõ công thức: =B16/(1+$C$2) sau đó copy đến ô I9.
B7 gõ công thức: =B16/(1+1/$C$2) sau đó copy đến ô I7.
Gia tăng nợ : C8 = C7-B7, copy đến ô I8.

Vốn huy động ta tính bằng cách  lấy tổng vốn năm sau trừ năm trước trừ tiếp cho gia tăng lợi nhuận giữ lại: C17=C16-B16-C15, sau đó copy đến I17.

Lợi nhuận chưa phân phối:  C14=C66+B14, sau đó copy đến I14.

Gia tăng lợi nhuận giữ lại: D15=D14-C14, sau đó copy đến I15.

Vốn điều lệ cũ bằng: C12 = B9, sau đó copy đến I12.

Gia tăng vốn điều lệ: C11 =C17-C8, sau đó copy đến I11.

Vốn điều lệ mới: C10 =C12+C11, copy đến I10, riêng B10=B9

Lãi vay : B31=IF($C$2>=2.5,25%,IF($C$2>=2,20%,IF($C$2>1.5,17%,IF($C$2>=0.5,15%,8%)))) ( khi D/E của doanh nghiệp càng lớn thì rủi ro đối với người cho vay tăng vì thế người cho vay sẽ căn cứ tỉ lệ này để định mức lãi suất cho vay). Copy đến ô I31.

Tốc độ tăng trưởng doanh thu B35: cell/define asumption, thiết lập các tham số, ở ô value nhập 0.1 sau đó vào ô Prob nhập 0.1 rồi click enter làm tương tự cho các giá trị 0.11 và 0.13.

ROE: C36 =C66/C9, ROA : C37 =C66/C16, sau đó copy đến ô I36 và I37.

Chi phí sử dụng nợ: C43 =C31*(1-$C$32), copy đến ô I43.

Chi phí sử dụng vốn:C44=$C$41+$C$40*($C$42-$C$41) copy đến ô I44.

WACC: =C7/C16*C43+C9/C16*C44, copy đến ô I45, riêng J45=I45

Chiết khấu lũy kế: C46  =B46*(1+C45), copy đến ô I46

Tăng trưởng lợi nhuận vĩnh viễn : C47: cell/Define asumption rồi thiết lập các tham số.

Doanh thu C57 = 8500, D57 =C57*(1+$B$35), copy đên ô I57.

Giá vốn hàng bán C58 =C57*$C$51, copy đến I58.

Lợi nhuận gộp:C59 =C57-C58, copy đến I59

Chi phí bán hàng: C60 =$C$52*C57, copy đến I60

Chi phí quản lý doanh nghiệp:C61 ==$C$53*C57, copy đến I61

Lợi nhuận từ hoạt động sản xuất kinh doanh:C62=C59-C60-C61, copy đến I62.

Lãi vay C63 =B7*$C$31, copy đến ô I63

Lợi nhuận trước thuế C64 =C62-C63, copy đến ô I64.

Thuế thu nhập doanh nghiệp C65=C64*$C$32, copy đến ô I65

Lợi nhuận thuần C66=C64-C65, copy đến I66, riêng ô J66=I66*C47

Lợi nhuận giữ lại C67=C66*$B$34, copy đến J67.

Lợi nhuận dành cho cổ đông C68=C66-C67, copy đến J68.

Số lượng cổ phiếu C69=C10/$B$33,  copy đến I69, riêng ô J69=I69.

Cổ tức: C70=C68/C69, copy đến J70

Hiện giá cổ tức: C72 =C70/C46, copy đến ô I72

FV vĩnh viễn I73=J70/(J45-C47).

Hiện giá của FV vĩnh viễn: C74=I73/I46.

Giá trị mỗi cổ phiếu: B76=SUM(C72:I72)+C74. (sau đó vào cell/define forecast).

Chạy mô hình
Ta vào Cbtools/optquest

Chọn Ok

Chọn C2>0 rồi click Ok

Chọn maximize Objective rồi click ok

Click ok sau đó đi làm tách cà phê, 5 phút sau quay lại sẽ thấy kết quả.

Vào edit/copy to Excel thế là xong!

Kết quả của mô hình

Với tỉ lệ D/E =1.499 sẽ cho ta giá trị trung bình của doanh nghiệp cao nhất bằng 17.2 (tỉ lệ này là trong suốt quãng thời gian từ năm 0 cho đến năm thứ 7 của doanh nghiệp), Với kết quả này thì xác suất giá trị mỗi cổ phần doanh nghiệp lớn hơn 14.25 là 93%.

Ta cũng giả sử rằng tại thời điểm T=7 giá mỗi cổ phần của doanh nghiệp sẽ nhỏ 30 (tương ứng với giá trị cổ phiếu tại thời điểm 0 là  13.7) với giá trị này tại thời điểm đó thì giá trị của doanh nghiệp sẽ nhỏ hơn nợ của doanh nghiệp như thế các trái chủ sẽ thu hồi nợ và doanh nghiệp sẽ phá sản, từ đó ta tính được xác suất phá sản của doanh nghiệp sẽ là xác suất để giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp tại thời điểm 0 nhỏ hơn 13.7. Dựa vào bảng kết quả ta thấy xác suất này là 2.7%.

Bảng tính Excel sau khi chạy xong mô hình