Từ ngày có cái thị trường chứng khoán, đọc báo chí, nghe tin tức thấy người ta nói đến EPS nhiều quá nên cũng tò mò muốn biết nó là cái gì. Tìm đến hỏi một số chuyên gia có thâm niên “đánh Đông dẹp Bắc” trên thị trường chứng khoán thì được biết nó là viết tắt của Earnings Per Share, dịch ra tiếng Việt là lợi nhuận trên một cổ phần. Tò mò hỏi tiếp thế vì sao mà EPS lại quan trọng thế? Lần này thì câu trả lời phức tạp hơn, hóa ra xung quanh anh chàng EPS này cũng có khá nhiều điều lý thú. Xin được chia sẻ cùng quý vị một số điều lý thú đó.

Vì sao EPS lại được ưa thích như vậy?

Những ai từng một lần sử dụng báo cáo tài chính đều biết một báo cáo tài chính thông thường cũng dài mấy chục trang, các công ty lớn thì hàng trăm trang là chuyện bình thường. Trong một báo cáo tài chính có rất nhiều thông tin, nhưng có một dòng nằm khiêm tốn tận cuối của Báo cáo kết quả kinh doanh (Income Statement) lại luôn nhận được sự quan tâm đặc biệt. Đó chính là dòng “Lợi nhuận trên một cổ phần” (tiếng Anh là earnings per share – EPS). EPS xuất hiện trong hầu hết các phân tích tài chính và quen thuộc đến nỗi từ cụ già tới em nhỏ, hễ cứ quan tâm đến thị trường chứng khoán là biết EPS có nghĩa là gì, mặc dù chưa từng một ngày học tiếng Anh. Nhưng vì sao giữa một rừng các con số trong báo cáo tài chính, EPS lại được quan tâm đến vậy? Câu hỏi này được Graham, Harvey, Rajgopal (2005)đặt ra cho các vị giám đốc tài chính (CFOs) của 401 công ty tại Mỹ, và đây là câu trả lời: Thứ nhất, các nhà đầu tư hằng ngày nhận được rất nhiều thông tin (từ báo cáo tài chính cũng như từ các nguồn khác) trong khi khả năng xử lý thì có hạn. Vì vậy, các nhà đầu tư cần một chỉ tiêu tổng hợp phản ánh kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp một cách đơn giản, dễ hiểu, và dễ so sánh. EPS được coi là đáp ứng tốt các yêu cầu này. Lý do thứ hai rất đơn giản, EPS là chỉ tiêu được sử dụng một cách phổ biến nhất và xuất hiện với tần suất nhiều nhất trên các phương tiện thông tin đại chúng, đến mức người ta mặc nhiên coi nó là quan trọng mà chẳng cần hỏi lý do. Cuối cùng, giống như các nhà đầu tư, các chuyên gia phân tích tài chính (financial analysts) và các ngân hàng đầu tư (investment banks) cũng muốn có một chỉ tiêu tổng hợp để thuận tiện cho việc phân tích, đánh giá, dự báo tình hình hoạt động của các doanh nghiệp, và họ cũng chọn EPS.

EPS và các giá trị tham chiếu (benchmarks)

Khi đã có trong tay số liệu EPS, có lẽ việc đầu tiên mà các nhà phân tích thường làm là so sánh với các giá trị tham chiếu (benchmarks). Ba điểm tham chiếu thường nhận được sự quan tâm đặc biệt của các nhà phân tích là điểm 0 (tức là mức EPS bằng 0); EPS của năm trước (hoặc của cùng quý năm trước); EPS theo dự báo của các chuyên gia phân tích tài chính (analyst forecast) hoặc theo mức EPS kế hoạch của chính doanh nghiệp. Các kết quả nghiên cứu cho thấy thị trường phản ứng khá mạnh mẽ mỗi khi mức EPS của doanh nghiệp cao hơn hay thấp hơn các điểm tham chiếu này. Ví dụ, nghiên cứu của Bartov, Givoly, Hayn (2002 ) đối với các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ giai đoạn 1983-1997 cho thấy mức chênh lệch lợi tức cổ phiếu (return) bình quân quý giữa một công ty có EPS bằng hoặc cao hơn dự báo của các chuyên gia phân tích (analyst forecast) dù chỉ 1 cent và một công ty tương tự nhưng có EPS thấp hơn analyst forecast chỉ 1 cent là 3.2% (đây là mức chênh lệch sau khi đã loại trừ ảnh hưởng của các yếu tố khác có thể có ảnh hưởng tới lợi tức cổ phiếu của các công ty như sai số dự báo, rủi ro).

Do việc EPS cao hơn hay thấp hơn các giá trị tham chiếu có ảnh hưởng lớn tới giá cổ phiếu nên môt điều dễ hiểu là các công ty thường cố gắng tránh rơi vào tình trạng phải báo cáo EPS thấp hơn các điểm tham chiếu này. Vì vậy, trong trường hợp EPS thực tế thấp hơn một chút xíu so với các giá trị tham chiếu thì các công ty thường tìm cách “phù phép” báo cáo tài chính để có được mức EPS cao hơn. Các kết quả nghiên cứu cho thấy hiện tượng phù phép này khá phổ biến. Ví dụ, Degeorge, Patel, Zeckhauser (1999) phân tích các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ giai đoạn 1974-1996 và phát hiện rằng có rất nhiều (đến mức “bất thường”) các công ty báo cáo mức EPS cao hơn 0, hoặc cao hơn EPS năm trước, hoặc cao hơn mức dự báo của chuyên gia phân tích tài chính một chút xíu (1-2 cent), trong khi đó có rất ít công ty báo cáo EPS thấp hơn các giá trị tham chiếu này 1-2 cent.

Vì sao thị trường lại phản ứng mạnh mẽ với các giá trị tham chiếu?

Degeorge, Patel, Zeckhauser (1999) đưa ra một giả thuyết dựa trên Prospect Theory rằng con người nói chung có xu hướng đánh giá các kết quả của một quá trình (outcomes) bằng cách so sánh với các điểm tham chiếu (reference points). Khi một công ty công bố mức EPS cho năm hiện tại, thông thường mức lợi nhuận năm trước và mức lợi nhuận theo dự báo của các chuyên gia phân tích tài chính cũng được công bố kèm theo. Việc thường xuyên xuất hiện đồng thời như vậy một cách tự nhiên khiến cho hai chỉ tiêu EPS năm trước và EPS dự báo của các chuyên gia phân tích tài chính trở thành các điểm tham chiếu quan trọng (benchmarks). Riêng đối với điểm tham chiếu 0 thì đặc biệt hơn. Tâm lý sợ thua lỗ (loss aversion) khiến cho các nhà đầu tư có xu hướng phản ứng mạnh mẽ hơn khi EPS cao hơn hay thấp hơn điểm tham chiếu này. Cho dù mức chênh lệch chỉ là 2 cents nhưng nghe từ “lãi” vẫn thấy thân thương hơn từ “lỗ”.

Nguyên lý chung là như vậy, nhưng trên thực tế phản ứng của thị trường khi EPS của doanh nghiệp cao hơn hay thấp hơn các mốc tham chiếu này còn mạnh mẽ hơn do tác động của yếu tố tâm lý. Ví dụ, khi một công ty công bố EPS cao hơn các mức tham chiếu, giá cổ phiếu của công ty đó thường tăng mạnh do:

Thứ nhất, một số nhà quản lý quỹ (fund managers) có thiên hướng ưa thích các công ty có lợi nhuận tăng trưởng. Các fund managers này sẽ tăng cường mua cổ phiếu của các công ty có EPS cao hơn so với năm trước hoặc so với dự báo của các chuyên gia phân tích tài chính, và khi cầu đủ lớn thì giá tất sẽ tăng.

Thứ hai, các chuyên viên phân tích và nhà đầu tư trẻ, thiếu kinh nghiệm thường có xu hướng phản ứng thái quá (over-reaction) khi các công ty báo cáo mức EPS cao tương đối so với các điểm tham chiếu.

Ngươc lại, khi một công ty công bố EPS thấp hơn các mức tham chiếu thì giá cổ phiếu của công ty đó thường giảm mạnh do:

Thứ nhất, các nhà đầu tư có xu hướng mặc định rằng mọi công ty đều tìm cách phù phép lợi nhuận để có EPS cao hơn các mốc tham chiếu. Vì vậy, khi một công ty báo cáo EPS thấp hơn các mốc tham chiếu này thì đó là dấu hiệu có điều gì đó bất ổn đối với công ty (đến mức không thể phù phép cho EPS cao hơn). Kết quả là giá cổ phiếu của công ty đó nhiều khả năng sẽ bị điều chỉnh giảm.

Thứ hai, các chuyên viên phân tích và nhà đầu tư trẻ, thiếu kinh nghiệm thường có xu hướng phản ứng thái quá (over-reaction) khi các công ty báo cáo mức EPS thấp hơn so với các điểm tham chiếu.

Thứ ba,thù lao của các fund managers thường được xác định trên cơ sở so sánh với kết quả hoạt động của các fund managers khác trong cùng kỳ (relative performance evaluation). Vì vậy, khi một fund manager phản ứng thái quá đối với EPS thấp hơn mốc tham chiếu bằng cách bán ra sẽ kéo theo nhiều fund managers khác bán ra theo, khiến cho giá cổ phiếu càng giảm. Thứ tư, một số hedge funds sử dụng các chương trình bán ra tự động (automatic sell programs). Các chương trình này có thể được thiết kế để tự động đặt lệnh bán khi EPS thấp hơn một số điểm tham chiếu, tạo ra hiện tượng bán ồ ạt dẫn tới giá cổ phiểu bị giảm (Xem Raigopal, Shivakumar, Simpson [2007] ).

Tóm lại, dường như lý do quan trọng nhất khiến EPS được ưa thích là do tính “dễ sử dụng” và “được thừa nhận rộng rãi” của chỉ tiêu này hơn là bản chất kinh tế (economic fundamentals) của nó. Mặc dù các chuyên gia phân tích tài chính luôn khẳng định rằng EPS là một chỉ tiêu tổng hợp phản ánh kết quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, nhưng những băn khoăn không phải là không có lý. Liệu một con số có thể tổng hợp được tình hình hoạt động của cả một doanh nghiệp với muôn vàn các sự kiện trong suốt một năm không? Câu trả lời chưa có, nhưng lâu nay cả thế giới người ta dùng EPS mà có làm sao đâu nhỉ. Thôi thì lại theo phương châm: cái gì tồn tại thì có lý.

Trần Đức Nam

(VACO)

Tài liệu tham khảo

Bartov, E., D. Givoly, and C. Hayn, 2002, The rewards to meeting or beating earnings Expectations, Journal of Accounting and Economics 33: 173–204

Degeorge, F., J. Patel and R. Zeckhauser, 1999, Earnings management to exceed thresholds, Journal of Business 72: 1-33

Graham, J.R, C.R. Harvey, and S. Rajgopal, 2005, The economic implications of corporate financial reporting, Journal of Accounting and Economics 40: 3-73

Raigopal, S., L. Shivakumar, and A. Simpson, 2007 , A Catering Theory of Earnings Management, Working Paper (University of Washington)